Еврозона должна реформироваться или умереть

Во Франции президентом избран прореформаторски настроенный центрист, а в Германии кажется всё более вероятным переизбрание канцлера Ангелы Меркель. Означает ли это, что у застопорившегося проекта единой валюты в Европе есть надежда на будущее? Может быть, и есть. Но ещё одно десятилетие медленного роста экономики на фоне периодических долговых конвульсий по-прежнему выглядит более вероятным сценарием. Решительные шаги на пути к бюджетному и банковскому союзу могут значительно улучшить ситуацию. Но если не будут приняты меры по укреплению стабильности и устойчивости, шансы, что всё это завершится коллапсом, намного выше.

Да, конечно, в краткосрочной перспективе есть много поводов для оптимизма. Уже год еврозона демонстрирует солидное циклическое восстановление экономики и превосходит ожидания сильнее, чем экономика любой другой крупной развитой страны. Кроме того, избрание Эммануэля Макрона – это, вне всякого сомнения, эпохальное событие. Оно повышает надежды на то, что Франция оживит свою экономику в достаточной степени, чтобы стать полноценным и равным партнёром Германии в процессах управления еврозоной. Макрон и его команда экономистов полны многообещающих идей, при этом у него будет огромное большинство в Национальном собрании, позволяющее их реализовать (хотя ему бы помогло согласие Германии на расширение свободы в вопросах бюджетного дефицита в обмен на реформы). В Испании экономические реформы тоже начинают находить отражение в усилении долгосрочных тенденций роста.

Тем не менее, в целом ситуация не хорошая. Экономика Греции по-прежнему еле растёт после одной из худших рецессий в истории. Впрочем, те, кто винят в этом немецкую политику сокращения госрасходов, явно не смотрят на цифры. Подбадриваемая американскими экономистами левых взглядов, Греция плохо распорядилась пакетом финансовой помощи, предоставленным ей, вероятно, на самых мягких условиях в современной истории. В Италии дела идут намного лучше, чем в Греции, но это двусмысленный комплимент. Реальные доходы в Италии сейчас меньше, чем десять лет назад (впрочем, об этом трудно судить с уверенностью из-за гигантской теневой экономики в стране). В целом, для стран южной Европы единая валюта стала золотой клеткой: она заставила их навести сравнительный порядок в бюджетной и монетарной сферах, но при этом лишила возможности использовать валютный курс в качестве критически важной подушки безопасности на случай неожиданных шоков.

И действительно, одной из причин, почему экономика Великобритании (пока что) хорошо держится на плаву после прошлогоднего референдума о Брексите, стало резкое падение фунта стерлинга, повысившее конкурентоспособность страны. Всё дело в том, что Британия приняла знаменитое (и мудрое) решение не переходить на единую валюту, хотя сейчас и собирается (уже не так мудро) полностью выйти из Евросоюза и общего рынка.

Сейчас уже достаточно очевидно, что евро не был обязательным условием успеха Евросоюза. Напротив, он превратился в мощный тормоз, как и предсказывали многие экономисты на этой стороне Атлантики. Еврократы уже давно сравнивают европейскую интеграцию с ездой на велосипеде: надо постоянно двигаться вперёд, иначе упадёшь. Но в этом случае о преждевременном переходе на единую валюту лучше говорить, как об объездном маршруте через толстый слой мокрого цемента.

Главная причина, почему переход на евро был изначально так популярен в странах южной Европы, во многом заключалась в том, что в 1980-х и 1990-х годах простые люди мечтали о ценовой стабильности, наблюдавшейся у немцев с их дойчмаркой. Ирония в том, что, хотя переход на евро действительно сопровождался резким падением уровня инфляции во всей еврозоне, большинство остальных стран мира смогли снизить инфляцию и без евро.

Намного более важным фактором на пути к ценовой стабильности стало появление концепции современного, независимого центрального банка. Этот инструмент и помог радикально снизить уровень инфляции во всём мире. Да, в некоторых странах, например, в Венесуэле, ещё можно увидеть трехзначный рост цен, однако сейчас это большая редкость. Весьма вероятно, что, если бы Италия и Испания не присоединились к евро, а просто предоставили своим центральным банкам больше автономии, у них всё равно была бы сегодня низкая инфляция. Греция, возможно, является менее очевидным примером, но, поскольку многие бедные страны Африки оказались способны уверенно удерживать инфляцию на уровне менее 10%, можно предположить, что и Греция смогла бы это делать. Более того, если бы страны южной Европы сохранили свои валюты, они бы, наверное, не оказались в такой глубокой долговой яме и сохранили бы возможность частичного дефолта с помощью инфляции.

Вопрос теперь в том, как вытащить Евросоюз из мокрого цемента. Многие европейские политики не любят это признавать, но, по всем видимости, сложившийся статус-кво не является устойчивым; рано или поздно обязательно произойдёт либо намного более серьёзная бюджетная интеграция, либо хаотический распад. Потрясающе наивно надеяться, что евро не подвергнется новым стресс-тестам в реальной жизни в течение следующих 5-10 лет (или даже раньше).

Но если статус-кво в конечном итоге не является устойчивым, почему же рынки так безмятежно спокойны? Почему доходность по десятилетним гособлигациям Италии не превышает доходность по аналогичным немецким бумагам даже на два процентных пункта?

Возможно, столь маленький спред объясняется верой инвесторов в то, что в случае необходимости будет предоставлена прямая финансовая помощь, как бы сильно не протестовали против этого немецкие политики. Покупки Европейским центральным банком долгов периферийных стран уже и так представляет собой скрытую субсидию, а после победы Макрона серьёзно оживились дискуссии по поводу выпуска облигаций еврозоны.

Возможно также, инвесторы ставят на то, что страны юга слишком далеко зашли в цемент, чтобы оттуда выйти. Германия просто продолжит выжимать их бюджеты с целью гарантировать выплаты своим банкам.

В любом случае лидерам стран еврозоны лучше начинать действовать сейчас, не дожидаясь наступления нового момента истины для единой валюты. Как долго продлится сегодняшний оптимизм, решать Макрону и Меркель.

https://www.project-syndicate.org/commentary/eurozone-reform-macron-merkel-by-kenneth-rogoff-2017-06